We współczesnej gospodarce rynkowej, oszacowanie wartości danego przedsiębiorstwa (wycena firmy) stanowi niezwykle istotny czynnik warunkujący ocenę wiarygodności danego podmiotu gospodarczego, który dostarcza informacji dla potrzeb prawidłowego, bieżącego zarządzania przedsiębiorstwem oraz strategicznego zarządzania wartością firmy.
Wycena przedsiębiorstwa to proces polegający na ustaleniu wartości firmy w jednostkach pieniężnych przy wykorzystaniu określonych metod wyceny. Wycena może być przeprowadzana w związku z:
- transakcją kupna/sprzedaży przedsiębiorstwa,
- aportem przedsiębiorstwa lub jego zorganizowanej części
- postępowaniem upadłościowym, likwidacyjnym lub układowym,
- łączeniem lub podziałem przedsiębiorstw
- prowadzonymi postępowaniami cywilnoprawnymi,
- potrzebami podatkowymi,
- weryfikacja zdolności kredytowej.
Metody wyceny
Polegają na oszacowaniu wartości majątku, tzn. sumy nakładów pracy, pieniędzy i środków rzeczowych na utworzenie przedsiębiorstwa. Metody majątkowe zakładają, że przedsiębiorstwo to przede wszystkim składniki majątku. Zakłada się zatem, że przedsiębiorstwo jest warte tyle, ile jest wart jego majątek pomniejszony o zobowiązania. Różnice pomiędzy poszczególnymi metodami wyceny w grupie metod majątkowych wynikają z różnych metod wyceny wartości samego majątku. Najczęściej stosowane metody w wycenie majątkowej to metoda aktywów netto, skorygowanych aktywów netto oraz odtworzeniowa i likwidacyjna:
- Metoda wartości księgowej (aktywów netto) – polega na skorygowaniu ogólnej wartości majątku o wartość zobowiązań firmy. W ten sposób uzyskana wycena informuje bezpośrednio o księgowej wartości majątku firmy przypadającej jej właścicielom. Przyjmując, iż wartość księgowa majątku netto odpowiada wartości godziwej przedsiębiorstwa, uzyskuje się w ten sposób jego wartość.
- Metoda skorygowanej wartości aktywów netto – polega na ustaleniu, na podstawie aktualnych zapisów w księgach rachunkowych, wartości aktywów wycenianego przedsiębiorstwa oraz dokonaniu ewentualnych korekt wartości tych aktywów, a następnie pomniejszeniu tak oszacowanej wartości aktywów o wartość kapitałów obcych zaangażowanych w finansowanie działalności przedsiębiorstwa, również uprzednio skorygowanych, jeżeli jest to konieczne.
- Metoda likwidacyjna – polega na wycenie majątku przedsiębiorstwa według wartości likwidacyjnej, tzn. według możliwych do uzyskania cen sprzedaży poszczególnych składników majątku, pomniejszonych o koszty ich upłynnienia. W kolejnym kroku ustaloną w ten sposób wartość majątku pomniejsza się, podobnie jak w przypadku metody wartości księgowej o wartość wszystkich zobowiązań.
- Metoda odtworzeniowa – zakłada zsumowanie wartości składników majątku w oparciu o sumę środków potrzebnych do wydatkowania w celu zastąpienia posiadanego majątku podobnym, o takim samym stopniu zużycia technicznego.
Wycena metodą DCF zakłada kontynuację działania przedsiębiorstwa. W odległym horyzoncie czasowym istnieją jednak trudności w precyzyjnym ustaleniu przepływów pieniężnych dla danego okresu, m.in. ze względu na trudno przewidywalny popyt na produkty i usługi podmiotu czy brak precyzyjnego planu inwestycyjnego. Proces dyskontowania powoduje zaś, że im odleglejszy jest okres, z którego są dyskontowane przepływy, tym mniejszy mają one wpływ na szacowaną wartość przedsiębiorstwa. Dlatego też cały horyzont czasowy wyceny dzieli się na dwie fazy:
- I faza to wartość przedsiębiorstwa z okresu szczegółowych prognoz finansowych,
- II faza to wartość rezydualna przedsiębiorstwa obejmująca przepływy z lat następujących po okresie prognozy z fazy I.
W ramach II fazy wyznaczenia wartości rezydualnej dokonuje się na podstawie upraszczających założeń dotyczących kształtowania się wyników Przedsiębiorstwa – najczęściej np. poprzez założenie stałej dynamiki ich wzrostu w trakcie okresu kontynuacyjnego.
W metodach dochodowych wartość przedsiębiorstwa zależy od zdolności podmiotu do generowania nadwyżek przepływów pieniężnych w przyszłości. Wartość przedsiębiorstwa jest zatem funkcją przyszłych strumieni dochodów zdyskontowanych o oczekiwaną stopę zwrotu z kapitału, gdzie dochodem stanowiącym podstawę wyceny może być:
- wolne przepływy pieniężne
- zysk netto,
- dywidenda,
- nadwyżka finansowa (zysk netto + amortyzacja).
W zależności od podstawy wyceny, możemy wyróżnić trzy podstawowe metody: metodę zdyskontowanych przepływów pieniężnych DCF, metodę zdyskontowanych zysków oraz metodę zdyskontowanych dywidend.
W praktyce gospodarczej, najczęstsze zastosowanie znajduje metoda zdyskontowanych przyszłych strumieni pieniężnych (DCF), która opiera się na:
- oszacowaniu przyszłych przychodów i kosztów Przedsiębiorstwa,
- określeniu przyszłych wyników finansowych oraz przepływów pieniężnych,
- ocenie skali ryzyka związanego ze strukturą finansowania oraz oszacowaniu kosztu kapitału (stopy dyskontowej).
Wartość przedsiębiorstwa w tej metodzie jest funkcją następujących wielkości:
- strumienia generowanych środków pieniężnych,
- okresu prognozy finansowej,
- stopy dyskonta,
- wartości rezydualnej Przedsiębiorstwa.
Ogólny schemat koncepcji wyceny metodą zdyskontowanych przyszłych przepływów pieniężnych:
gdzie:
V wartość kapitału własnego (ang. Value)
FCFt przepływ pieniężny przynależny wszystkim stronom finansującym w roku t
RV zaktualizowana wartość rezydualna (ang. Residual Value)
D aktualna wartość rynkowa długu
r stopa dyskontowa (koszt kapitału) w roku t
i liczba lat objętych okresem szczegółowej prognozy
t kolejny numer roku począwszy od 1 do i
ANOA wartość aktywów nieoperacyjnych
Poniższy wzór przedstawia podejście stosowane do oszacowania wartości rezydualnej Spółki:
gdzie:
RV wartość rezydualna
FCFt+1 znormalizowany poziom przepływów pieniężnych w pierwszym roku po okresie szczegółowej prognozy
r stopa dyskontowa
g oczekiwana stopa wzrostu przepływów pieniężnych w nieskończonym okresie
Wartości przedsiębiorstwa określa się na podstawie porównania do innych przedsiębiorstw, prowadzących działalność o podobnym profilu tj. :
- z tej samej branży;
- o zbliżonej wielkości sprzedaży;
- o podobnej rentowności;
- o podobnych rozmiarach i działające na tym samym rynku;
- w tym stadium rozwoju.
W metodach porównawczych podstawę porównań stanowią wskaźniki rynkowe takie jak P/E (cena/zysku netto), P/BV (cena do wartości księgowej), P/S (cena do sprzedaży) lub EV/EBITDA (wartość kapitałów własnych do zysku operacyjnego z amortyzacją).
Metody mieszane stanowią połączenie dwóch różnych podejść do wyceny przedsiębiorstwa. Są to metody bazujące na średniej arytmetycznej ważonej, z uwzględnieniem powszechnie akceptowanych wag przypisywanych w tych metodach wartościom uzyskanym w metodach majątkowych i dochodowych. Metody mieszane stanowią uzupełnienie powszechnie stosowanych metod majątkowych, dochodowych i porównawczych.